Отчетность техгигантов возродила опасения по поводу расходов на ИИ, вызвав ротацию в защитные акции

Фондовые рынки завершили последнюю неделю октября заметным разворотом вниз, нивелировав рост начала недели: очередная волна квартальных корпоративных отчетов технологических компаний с мегакапитализацией возобновила тревогу инвесторов по поводу масштабов и окупаемости инвестиций в инфраструктуру искусственного интеллекта. Как сообщает Alexa LoMonaco, первоначальный импульс ключевых фондовых индексов сошел на нет, поскольку участники рынка пересмотрели завышенные капитальные затраты, что побудило институциональных и розничных трейдеров перевести капитал из ориентированных на рост технологических лидеров в защитные сегменты рынка, включая здравоохранение, коммунальные услуги и потребительские товары первой необходимости.

## Key facts

- Фондовые индексы начали последнюю торговую неделю октября с уверенного роста, после чего столкнулись с масштабной распродажей акций роста и технологического сектора. - Разворот рынка был спровоцирован финансовой отчетностью ведущих технологических корпораций, указавшей на сохранение исторически высоких расходов на инфраструктуру искусственного интеллекта. - Потоки капитала резко сместились от фаворитов полупроводникового сегмента и разработчиков ПО в сторону традиционных защитных секторов акций. - В центре внимания инвесторов оказался разрыв между растущими многомиллиардными затратами на инфраструктуру и краткосрочной монетизацией сервисов генеративного искусственного интеллекта. - Спад в конце недели стал одним из самых резких недельных сдвигов в настроениях за весь осенний календарь корпоративной отчетности.

## What happened

Торги на фондовых рынках открыли неделю на оптимистичной ноте: базовые индексы продолжили ранний осенний подъем, пока инвесторы готовились к самому насыщенному отрезку сезона публикации корпоративной отчетности за третий квартал. Высоко оцененные технологические компании, которые на протяжении предыдущих месяцев обеспечивали рост фондовых рынков до повышенных мультипликаторов, изначально привлекали устойчивый покупательский интерес на ожиданиях продолжения роста выручки и операционной устойчивости.

Этот оптимизм угас в середине недели, когда технологические корпорации с мегакапитализацией опубликовали свои квартальные балансы и провели телефонные конференции с институциональными аналитиками. Раскрытые данные показали, что прогнозы капитальных затрат — в первую очередь связанных со строительством дата-центров, высокопроизводительным вычислительным оборудованием и энергетической инфраструктурой, необходимой для работы передовых моделей искусственного интеллекта, — продолжили расти без соразмерной немедленной отдачи в виде чистой прибыли.

Как сообщает Alexa LoMonaco, эти данные вновь обострили скрытые опасения рынка относительно чрезмерных корпоративных расходов. Вместо того чтобы вознаградить компании за очередное превышение прогнозов по выручке, участники рынка отреагировали сокращением позиций в бумагах гиперскейлеров облачных сервисов, разработчиков корпоративного ПО и производителей чипов. Давление продавцов быстро усилилось, перечеркнув ранний недельный рост широких технологических индексов и вызвав более широкий рыночный спад. Возникшая ликвидация позиций не привела к повальному бегству в наличные: вместо этого портфельные управляющие направили значительную ликвидность в классические нециклические акции, сформировав резкое секторальное расхождение между высокорисковыми акциями роста и защитными активами.

## Why it matters

Это масштабное перераспределение инвестиционного капитала имеет серьезные последствия для финансовых рынков, пенсионных фондов и корпоративного технологического сектора в целом. Технологические корпорации с мегакапитализацией занимают непропорционально большую долю в совокупной рыночной капитализации таких эталонных индексов, как S&P 500 и Nasdaq Composite, а значит, резкое падение этих немногих эмитентов способно потянуть вниз широкие рыночные индексы, даже если вторичные секторы демонстрируют положительную ценовую динамику. Когда лидеры рынка спотыкаются, розничные пассивные инвестиционные портфели, паевые фонды и институциональные пенсионные системы нередко несут быстрые бумажные убытки.

Кроме того, скептицизм в отношении повышенных корпоративных расходов меняет стратегический расчет топ-менеджмента в Silicon Valley и на Wall Street. На протяжении более двух лет крупные технологические предприятия действовали в рамках негласного рыночного мандата: опережать конкурентов по расходам на вычислительные кластеры, инфраструктуру дата-центров и технические кадры ради завоевания лидерства в сфере искусственного интеллекта. Динамика цен на этой неделе сигнализирует о том, что толерантность акционеров к бесконечной, капиталоемкой экспансии без четкой и подтверждаемой отдачи от инвестиций достигает критического порога. Если инвесторы продолжат последовательно наказывать компании за агрессивные капитальные затраты, корпоративное руководство может столкнуться с растущим давлением со стороны советов директоров, требующих сократить расходы, замедлить развертывание облачных мощностей или внедрить программы оптимизации затрат. Подобные сдвиги неизбежно отразятся на всей цепочке поставок, напрямую затронув поставщиков памяти с высокой пропускной способностью, серверного оборудования, специализированных полупроводников, а также промышленные коммунальные предприятия, снабжающие энергией новые вычислительные центры.

## The background

Текущая напряженность на рынке вызвана беспрецедентным корпоративным инвестиционным циклом, начавшимся в конце 2022 года с широкого публичного релиза платформ генеративного искусственного интеллекта. В последующие кварталы крупнейшие технологические конгломераты — в частности, Microsoft Corporation, Alphabet Inc., Meta Platforms Inc. и Amazon.com Inc. — резко увеличили свои годовые капитальные затраты. Исторически эти компании работали как капиталоемкие с точки зрения «легких активов» платформы программного обеспечения и цифровой рекламы с операционной рентабельностью свыше 30 to 40 percent. Однако гонка за разработку собственных базовых моделей и внедрение корпоративного программного обеспечения для ИИ потребовала перестройки их операционных моделей в сторону тяжелой промышленной инфраструктуры.

К 2024 году годовые бюджеты капитальных затрат ведущих технологических предприятий в совокупности превысили сотни миллиардов долларов, направляясь главным образом на специализированные графические процессоры производства Nvidia Corporation, современные серверные стойки с жидкостным охлаждением и долгосрочные контракты на поставку атомной и возобновляемой энергии. В начале этого инвестиционного цикла финансовые рынки приветствовали взлет капитальных затрат как свидетельство доминирующего положения на рынке и будущей генерации выручки. Однако события 2024 года, включая резкие спады на рынке в конце июля и начале августа, показали, что инвесторы становятся все более чувствительными к срокам окупаемости этих колоссальных обязательств.

Когда квартальные отчеты демонстрируют замедление темпов роста облачной выручки на фоне продолжающегося роста расходов на амортизацию и капитальных затрат, финансовые аналитики пересматривают свои модели дисконтированных денежных потоков. Снижение свободного денежного потока ослабляет способность компании проводить агрессивные программы обратного выкупа акций или увеличивать дивидендные выплаты, которые исторически поддерживали котировки в периоды макроэкономической неопределенности. Поскольку оценка акций в технологическом секторе достигла исторических максимумов относительно прошлых значений мультипликатора «цена/прибыль», запас прочности на случай отставания операционных показателей от прогнозов или невнятных ориентиров на будущее резко сократился, что и предопределило внезапный разворот в конце октября.

## Reaction

Реакция в институциональных торговых залах характеризовалась системной ротацией, а не безоговорочной капитуляцией. Фондовые стратеги и портфельные управляющие перераспределили капитал в защитные секторы — такие как потребительские товары первой необходимости, здравоохранение и регулируемые электроэнергетические компании, — которые обычно демонстрируют стабильную дивидендную доходность и предсказуемые денежные потоки вне зависимости от экономической цикличности. В эти защитные классы активов, отстававшие от широкого ралли под предводительством техов в предыдущие кварталы, хлынул заметный объем ликвидности.

Топ-менеджеры отчитавшихся компаний попытались успокоить акционеров в ходе конференц-коллов по итогам отчетности, подчеркивая, что недостаточные инвестиции в вычислительную инфраструктуру следующего поколения представляют куда большую экзистенциальную угрозу для долгосрочной конкурентоспособности, нежели краткосрочное переинвестирование. Однако аналитические записки представителей селл-сайда, опубликованные после звонков, отражали растущее беспокойство финансовых аналитиков: они задались вопросом, приносит ли внедрение инструментов искусственного интеллекта на корпоративном уровне достаточный коммерческий доход от ПО, чтобы оправдать регулярные многомиллиардные квартальные капитальные затраты.

## What we don't know yet

Остаются существенные «белые пятна» относительно устойчивости и окончательных экономических последствий этого рыночного сдвига. Неясно, является ли спад в конце недели временным эпизодом рутинной фиксации прибыли и перебалансировки портфелей в конце месяца или же он знаменует начало затяжной структурной переоценки акций технологических компаний с высокими мультипликаторами в сторону понижения. В открытых сводках не приводятся точные процентные показатели падения основных рыночных индексов, равно как и подробности об изменении капитализации в долларовом выражении по отдельным отчитавшимся корпорациям.

Кроме того, у наблюдателей рынка нет окончательной ясности относительно инвестиционных планов корпораций на предстоящие финансовые годы. Хотя ряд компаний подтвердил приверженность масштабным инфраструктурным программам, неизвестно, скорректирует ли руководство прогнозы капитальных затрат в сторону понижения в последующих кварталах, если монетизация на корпоративном уровне продолжит отставать от ожиданий рынка. Наконец, более широкая макроэкономическая среда — включая динамику доходности суверенных облигаций, решения центральных банков по процентным ставкам и геополитическую напряженность, влияющую на глобальные цепочки поставок, — остается неразрешенной переменной, способной как ускорить эту защитную ротацию, так и внезапно развернуть ее вспять.

## What to watch

В ближайшие недели участникам рынка следует отслеживать несколько важнейших индикаторов, чтобы оценить, усилится ли отход от технологических акций. Первым важным рубежом станут форвардные прогнозы капитальных затрат, которые представят оставшиеся технологические компании и разработчики корпоративного ПО второго эшелона по мере завершения сезона отчетности. Если компании второго эшелона сообщат о слабом спросе на интеграцию решений генеративного искусственного интеллекта, скептицизм инвесторов, скорее всего, усилится.

Во-вторых, внимание сместится на публикацию предстоящих экономических данных, включая официальные показатели рынка труда, производственные индикаторы и данные по валовому внутреннему продукту, которые определят ожидания рынка относительно денежно-кредитной политики центробанков. Сохраняющаяся устойчивость экономики способна поддержать ротацию в акции стоимости и защитные бумаги, тогда как общее макроэкономическое замедление может оказать давление на фондовые рынки по всем секторам.

В-третьих, инвесторам следует внимательно следить за комментариями и прогнозами поставок от производителей полупроводников и поставщиков оборудования, особенно на предстоящих отраслевых конференциях. Если провайдеры облачных услуг начнут корректировать, откладывать или отменять графики поставок оборудования в ответ на недовольство акционеров, цепочка поставок оборудования может столкнуться со снижением прогнозов по прибыли, что станет очевидным эмпирическим подтверждением того, что корпоративные расходы на ИИ вступают в фазу устойчивого охлаждения.

Данный материал основан на обзоре финансовых рынков, опубликованном Alexa LoMonaco.