أرباح شركات التكنولوجيا تجدد المخاوف بشأن الإنفاق على الذكاء الاصطناعي، مما يطلق شرارة التحول نحو الأسهم الدفاعية

أنهت أسواق الأسهم الأسبوع الأخير من October بتحول نزولي حاد، متراجعة عن المكاسب التي حققتها في مطلع الأسبوع مع تجدد قلق المستثمرين إزاء حجم وعوائد استثمارات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي عقب أحدث موجة من الأرباح الفصلية لشركات التكنولوجيا ذات القيمة السوقية الضخمة. ووفقاً لتقارير أعدتها Alexa LoMonaco، تلاشت قوة الدفع المبكرة عبر مؤشرات الأسهم الرئيسية مع إعادة تقييم المشاركين في السوق للنفقات الرأسمالية المرتفعة، مما دفع المتداولين من المؤسسات والأفراد إلى تدوير رؤوس الأموال بعيداً عن الشركات التكنولوجية الرائدة الموجهة نحو النمو ونقلها إلى ملاذات دفاعية في السوق، شملت الرعاية الصحية والمرافق والسلع الاستهلاكية الأساسية.

## Key facts

- بدأت مؤشرات الأسهم أسبوع التداول الأخير من October بمكاسب قوية قبل أن تشهد موجة بيع واسعة النطاق في أسهم النمو والتكنولوجيا. - جاء التحول في السوق مدفوعاً بإفصاحات مالية من شركات تكنولوجية بارزة أشارت إلى أن الإنفاق على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي لا يزال عند مستويات مرتفعة تاريخياً. - تحولت تدفقات رؤوس الأموال بشكل حاد بعيداً عن أسهم أشباه الموصلات والبرمجيات سريعة النمو نحو قطاعات الأسهم الدفاعية التقليدية. - تركز تدقيق المستثمرين على الفجوة بين النفقات المتزايدة على البنية التحتية بمليارات الدولارات وبين تحقيق عوائد نقدية قريبة الأجل من خدمات الذكاء الاصطناعي التوليدي. - شكّل التراجع في أواخر الأسبوع أحد أكثر التحولات الأسبوعية حدة في معنويات السوق خلال جدول إعلانات أرباح الشركات الخريفي.

## What happened

فتحت التداولات عبر أسواق الأسهم الأسبوع على نبرة متفائلة، حيث عززت المؤشرات القياسية الزخم الخريفي السابق مع استعداد المستثمرين لأكثر الفترات ازدحاماً بإعلانات أرباح الشركات للربع الثالث. وجذبت شركات التكنولوجيا ذات التقييمات المرتفعة، والتي قادت أسواق الأسهم إلى تقييمات عالية طوال الأشهر السابقة، اهتماماً شرائياً متواصلاً في البداية وسط توقعات باستمرار نمو الإيرادات والمرونة التشغيلية.

وسرعان ما تبدد هذا التفاؤل في منتصف الأسبوع مع نشر شركات التكنولوجيا ذات القيمة السوقية الضخمة لميزانياتها العمومية الفصلية وعقدها مؤتمرات عبر الهاتف مع محللي المؤسسات. وأظهرت الإفصاحات أن توقعات الإنفاق الرأسمالي — المرتبطة أساساً ببناء مراكز البيانات، وأجهزة الحوسبة عالية الأداء، والبنية التحتية للطاقة اللازمة لتشغيل نماذج الذكاء الاصطناعي المتقدمة — واصلت التسارع دون مردود فوري ومتناسب على صعيد صافي الأرباح.

ووفقاً لما أوردته Alexa LoMonaco، أعادت هذه الإفصاحات إشعال مخاوف السوق الكامنة بشأن الإنفاق المفرط للشركات. وعوضاً عن مكافأة تجاوز توقعات الإيرادات المستمر، رد المتعاملون في السوق بتقليص انكشافهم على مزودي الحوسبة السحابية فائقة النطاق، ومطوري برمجيات المؤسسات، وصناع الرقائق. وتراكمت ضغوط البيع سريعاً، لتمحو المكاسب الأسبوعية السابقة عبر مؤشرات التكنولوجيا العامة وتتسبب في تراجع أوسع في السوق. ولم تسفر عمليات التسييل هذه عن تراجع شامل إلى السيولة النقدية؛ بل وجّه مديرو المحافظ الاستثمارية سيولة كبيرة نحو الأسهم التقليدية غير الدورية، مما خلق تبايناً قطاعياً حاداً بين أسهم النمو ذات معامل بيتا المرتفع والملاذات الدفاعية.

## Why it matters

يحمل هذا التوزيع الواسع لرؤوس الأموال الاستثمارية تداعيات كبرى على الأسواق المالية وصناديق التقاعد وقطاع التكنولوجيا في الشركات بوجه عام. إذ تمثل شركات التكنولوجيا ذات القيمة السوقية الضخمة حصة كبيرة غير متناسبة من إجمالي القيمة السوقية في المؤشرات القياسية مثل S&P 500 وNasdaq Composite، مما يعني أن الانخفاضات الحادة في هذا العدد المحدود من الكيانات يمكن أن تضغط على مؤشرات السوق العامة حتى عندما تحافظ القطاعات الثانوية على تحركات سعرية إيجابية. وعندما تتعثر الشركات الرائدة في السوق، غالباً ما تتكبد محافظ الاستثمار السلبي للأفراد والصناديق المشتركة وأنظمة التقاعد المؤسسية خسائر دفترية سريعة.

علاوة على ذلك، يغير التشكك حيال الإنفاق المرتفع للشركات الحسابات الاستراتيجية لفرق القيادة التنفيذية في Silicon Valley وWall Street. فعلى مدى أكثر من عامين، عملت كبرى المؤسسات التكنولوجية في ظل تفويض غير مكتوب من السوق للتفوق على المنافسين في الإنفاق على مجمعات الحوسبة ومرافق البيانات والكفاءات الفنية سعياً لتأمين الريادة في الذكاء الاصطناعي. وتشير حركة الأسعار هذا الأسبوع إلى أن تسامح المساهمين مع التوسع المفتوح والكثيف لرأس المال دون عوائد واضحة وقابلة للتحقق على الاستثمار قد وصل إلى نقطة حرجة. وإذا واصل المستثمرون معاقبة الشركات على نفقاتها الرأسمالية الجريئة، فقد تواجه إدارات الشركات ضغوطاً متزايدة من مجالس الإدارة لترشيد الإنفاق، أو إبطاء توسعات السحابة، أو إطلاق مبادرات لخفض التكاليف. ومثل هذه التحولات ستحدث حتماً تأثيرات متتالية، لتصيب بشكل مباشر موردي الذاكرة ذات النطاق الترددي العالي، ومعدات الخوادم، وأشباه الموصلات المتخصصة، ومزودي المرافق الصناعية الذين يمدون مراكز الحوسبة الجديدة بالطاقة.

## The background

ينبع التوتر الحالي في السوق من دورة استثمار مؤسسية غير مسبوقة بدأت في أواخر عام 2022 مع الإطلاق العام واسع النطاق لمنصات الذكاء الاصطناعي التوليدي. وفي الفصول اللاحقة، رفعت أكبر تكتلات التكنولوجيا — لا سيما Microsoft Corporation وAlphabet Inc. وMeta Platforms Inc. وAmazon.com Inc. — نفقاتها الرأسمالية السنوية بشكل كبير. وتاريخياً، كانت هذه الشركات تعمل كمنصات برمجيات وإعلانات رقمية خفيفة رأس المال تتمتع بهوامش تشغيلية تتجاوز 30 إلى 40 بالمئة. ومع ذلك، تطلب السباق لتطوير نماذج تأسيسية خاصة ونشر برمجيات الذكاء الاصطناعي للمؤسسات تحويل نماذج أعمالها نحو بنية تحتية صناعية ثقيلة.

وبحلول عام 2024، تجاوزت ميزانيات النفقات الرأسمالية السنوية لدى كبرى شركات التكنولوجيا مجتمعة مئات المليارات من الدولارات، ووُجهت إلى حد كبير نحو وحدات معالجة الرسومات المتخصصة التي تصنعها Nvidia Corporation، ورفوف الخوادم الحديثة المبردة بالسائل، وعقود الطاقة النووية والمتجددة طويلة الأجل. وفي مرحلة مبكرة من دورة الاستثمار هذه، احتفت الأسواق المالية بتصاعد الإنفاق الرأسمالي باعتباره دليلاً على المكانة المهيمنة في السوق وتوليد الإيرادات المستقبلية. إلا أن أحداث السوق طوال عام 2024 — بما في ذلك التراجعات الحادة في أواخر July وأوائل August — أظهرت أن المستثمرين أصبحوا أكثر حساسية تجاه الإطار الزمني لاسترداد عوائد هذه الالتزامات الضخمة.

وعندما تُظهر التقارير الفصلية استقرار معدلات نمو إيرادات السحابة في حين تواصل مصاريف الإهلاك والنفقات الرأسمالية الارتفاع، يعدل المحللون الماليون نماذج التدفقات النقدية المخصومة الخاصة بهم. ويقلل انخفاض التدفق النقدي الحر من قدرة الشركة على تنفيذ برامج قوية لإعادة شراء الأسهم أو زيادة توزيعات الأرباح، والتي دعمت تاريخياً أسعار الأسهم خلال فترات عدم اليقين الاقتصادي الكلي. ومع وصول تقييمات الأسهم في قطاع التكنولوجيا إلى مستويات قياسية مقارنة بمضاعفات السعر إلى الأرباح التاريخية، تقلص هامش الأمان للأداء التشغيلي دون المتوقع أو التوجيهات المستقبلية الغامضة بشكل حاد، ممهداً الطريق للتحول المفاجئ الذي لوحظ في نهاية October.

## Reaction

اتسمت ردة الفعل عبر مكاتب التداول المؤسسية بتدوير منظم للأموال بدلاً من استسلام تام. وأعاد استراتيجيو الأسهم ومديرو المحافظ توزيع رؤوس الأموال نحو القطاعات الدفاعية — مثل السلع الاستهلاكية الأساسية، والرعاية الصحية، ومرافق الكهرباء الخاضعة للتنظيم — والتي تظهر عادةً عوائد توزيعات أرباح مستقرة وتدفقات نقدية يمكن التنبؤ بها بغض النظر عن الدورات الاقتصادية. وشهدت هذه الفئات من الأصول الدفاعية، التي تخلفت عن موجة الصعود الأوسع بقيادة التكنولوجيا خلال الفصول السابقة، تدفقاً ملحوظاً في أحجام التداول.

وسعى المسؤولون التنفيذيون في الشركات المعلنة إلى طمأنة المساهمين خلال المؤتمرات الهاتفية التي أعقبت إعلان الأرباح، مؤكدين أن نقص الاستثمار في البنية التحتية للحوسبة من الجيل التالي يمثل تهديداً وجودياً أكبر بكثير للقدرة التنافسية طويلة الأجل مقارنة بالإفراط في الاستثمار على المدى القريب. ومع ذلك، عكست المذكرات البحثية الصادرة عن جانب البيع بعد المكالمات قلقاً متزايداً بين المحللين الماليين، الذين تساءلوا عما إذا كان تبني المؤسسات لأدوات الذكاء الاصطناعي يولد إيرادات برمجيات تجارية كافية لتبرير وتيرة النفقات الرأسمالية الفصلية الجارية التي تبلغ مليارات الدولارات.

## What we don't know yet

لا تزال هناك نقاط عمياء كبيرة تحيط بمدى استدامة هذا التحول في السوق والنتيجة الاقتصادية النهائية له. إذ يظل من غير الواضح ما إذا كان التراجع في أواخر الأسبوع يمثل نوبة مؤقتة من جني الأرباح الروتيني وإعادة توازن المحافظ في نهاية الشهر، أم أنه يمثل بداية لخفض تقييم هيكلي ممتد لأسهم التكنولوجيا ذات المضاعفات المرتفعة. ولا تحدد الملخصات العامة نسب الانخفاض الدقيقة لمؤشرات السوق الأولية، كما أنها لا تفصل التغيرات المحددة في القيمة الدولارية للشركات المعلنة بشكل فردي.

بالإضافة إلى ذلك، يفتقر مراقبو السوق إلى وضوح قاطع بشأن خطط الإنفاق المؤسسي للسنوات المالية المقبلة. ورغم أن العديد من الشركات أكدت التزامها ببرامج البنية التحتية التوسعية، فإنه من غير المعروف ما إذا كانت القيادات التنفيذية ستعدل توجيهات النفقات الرأسمالية بالخفض في الفصول اللاحقة إذا استمر تحقيق العائدات النقدية في المؤسسات في التخلف عن توقعات السوق. وأخيراً، تظل البيئة الاقتصادية الكلية الأوسع — بما في ذلك اتجاه عوائد السندات السيادية، وقرارات أسعار الفائدة للبنوك المركزية، والتوترات الجيوسياسية المؤثرة على سلاسل الإمداد العالمية — متغيراً غير محسوم يمكن أن يسرع هذا التحول الدفاعي أو يعكس مساره بشكل مفاجئ.

## What to watch

في الأسابيع المقبلة، ينبغي للمشاركين في السوق متابعة عدة مؤشرات حاسمة لتقييم ما إذا كان التراجع عن أسهم التكنولوجيا سيتعمق. وتتعلق المحطة الرئيسية الأولى بتوقعات النفقات الرأسمالية المستقبلية المقدمة من شركات التكنولوجيا المتبقية ومزودي برمجيات المؤسسات من المستوى الثاني مع اختتام موسم الأرباح. وإذا أبلغت شركات البرمجيات الثانوية عن ضعف الطلب على عمليات دمج الذكاء الاصطناعي التوليدي، فمن المرجح أن يتصاعد تشكك المستثمرين.

ثانياً، ستتجه الأنظار نحو البيانات الاقتصادية القادمة، بما في ذلك الأرقام الرسمية لسوق العمل، ومؤشرات التصنيع، وقراءات الناتج المحلي الإجمالي، والتي ستوجه توقعات السوق بشأن السياسة النقدية للبنوك المركزية. ومن شأن استمرار القوة الاقتصادية أن يدعم التحول نحو أسهم القيمة والأسهم الدفاعية، في حين أن أي تباطؤ اقتصادي كلي أوسع قد يضغط على أسواق الأسهم في جميع القطاعات.

ثالثاً، ينبغي للمستثمرين مراقبة تصريحات مصنعي أشباه الموصلات وموردي الأجهزة وتوجيهات الشحن الصادرة عنهم عن كثب، لا سيما خلال مؤتمرات الصناعة القادمة. وإذا بدأ مزودو الخدمات السحابية في تعديل أو تأخير أو إلغاء جداول تسليم الأجهزة رداً على اعتراضات المساهمين، فقد تواجه سلسلة توريد المعدات خفضاً في تصنيفات الأرباح، مما يوفر دليلاً تجريبياً واضحاً على ما إذا كان إنفاق الشركات على الذكاء الاصطناعي يدخل مرحلة تهدئة مستمرة.

تستند التغطية الإخبارية لهذا التقرير إلى تقارير الأسواق المالية المنشورة بواسطة Alexa LoMonaco.