نومورا تحذر من أن تباطؤ طفرة الذكاء الاصطناعي يكشف عن نقاط ضعف أوسع نطاقاً في الأسواق الأمريكية

أصدرت مجموعة الخدمات المالية نومورا، ومقرها طوكيو، تحذيراً شاملاً بشأن الأسواق المالية الأمريكية، حذرت فيه من أن الارتفاع المستمر منذ سنوات في تقييمات الذكاء الاصطناعي قد حجب نقاط ضعف عميقة الجذور عبر اقتصاد الولايات المتحدة. ووفقاً لتقرير أعده Yulu Ao في 4 سبتمبر 2026، ذكر بنك الاستثمار الياباني أنه مع ظهور علامات تباطؤ في الزخم السريع لارتفاع أسهم الذكاء الاصطناعي، يواجه المشاركون في الأسواق العالمية بشكل متزايد علاوة مخاطر متزايدة على الأصول الأمريكية. ويزعزع هذا التحول بشكل مباشر العقيدة السوقية الراسخة المعروفة باسم "TINA" — وهي فرضية أنه "لا يوجد بديل" ("there is no alternative") للأصول المقومة بالدولار الأمريكي — كما يثير احتمال إعادة تقييم جذرية لتوزيع رؤوس الأموال الدولية.

## حقائق رئيسية

- نشرت شركة الاستثمار اليابانية نومورا تحليلاً يحذر من أن طفرة سوق الأسهم في مجال الذكاء الاصطناعي قد حجبت مخاطر اقتصادية هيكلية في الولايات المتحدة. - أشار البنك إلى أن تباطؤ صعود أسهم الذكاء الاصطناعي يجبر المستثمرين الدوليين على المطالبة بعلاوة مخاطر أعلى مقابل الاحتفاظ بالأصول المالية الأمريكية. - يتحدى تقييم نومورا بشكل مباشر إطار الاستثمار "TINA" ("لا يوجد بديل") الذي دفع بتريليونات الدولارات إلى الأسهم الأمريكية والأوراق المالية المقومة بالدولار. - يسلط البحث الضوء على إمكانية إعادة توزيع رؤوس الأموال الأجنبية بعيداً عن الأسهم الأمريكية ذات القيمة السوقية الضخمة والمركزة، نحو الأوراق المالية الدولية والأصول غير المقومة بالدولار. - يأتي هذا التحذير وسط التدقيق المتزايد في السوق بشأن الإنفاق الرأسمالي للشركات، ومعدلات تبني المؤسسات للتكنولوجيا، والعوائد المالية على الاستثمارات الرئيسية في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.

## ماذا حدث

سلط فريق البحوث في نومورا الضوء على تباين متزايد بين التقييمات المرتفعة لسوق الأسهم والمؤشرات الاقتصادية الكلية الأساسية في الولايات المتحدة. ولسنوات عدة، هيمن الطلب الشديد على أسهم التكنولوجيا الأمريكية على تدفقات رؤوس الأموال العالمية، مدفوعاً بالطفرات في الأجهزة، والحوسبة السحابية، وتطبيقات الذكاء الاصطناعي التوليدي. وأدى هذا التركز لرؤوس الأموال إلى إحداث تأثير مظلة عبر الأسواق المالية الأمريكية، مما دفع مؤشرات الأسهم الموسعة مثل S&P 500 وNasdaq Composite إلى تسجيل مستويات قياسية متكررة.

ومع ذلك، أشار بنك نومورا إلى أن هذا الارتفاع الحاد في أسهم التكنولوجيا ذات القيمة السوقية الضخمة قد حجب عملياً التحديات المعاكسة المتزايدة في النظام المالي الأوسع. وتتضمن نقاط الضعف هذه ارتفاع تكاليف الاقتراض للشركات، وتزايد التزامات الدين الفيدرالي، والضغوط المستمرة في قطاع العقارات التجارية، وعلامات تباطؤ طلب المستهلكين في الفئات ذات الدخل المنخفض. وطالما حققت أسهم التكنولوجيا عوائد سنوية بالخانات المزدوجة، ظل مستثمرو رؤوس الأموال المحليون والأجانب قانعين بتجاهل هذه التوترات الهيكلية.

ومع بدء اعتدال معدل نمو عوائد السوق المدفوعة بالذكاء الاصطناعي، يبدأ الدرع الواقي الذي يوفره التفوق التكنولوجي في التلاشي. ووفقاً لتقييم نومورا، فإن المشاركين في السوق يعيدون الآن تقييم علاوة المخاطر المطلوبة للاحتفاظ بالأصول الأمريكية. وتمثل علاوة مخاطر الأسهم العائد الإضافي الذي يتوقع المستثمر الحصول عليه فوق مؤشر مرجعي خالي من المخاطر، مثل سندات الخزانة الأمريكية، للتعويض عن حالة عدم اليقين الأعلى المصاحبة لامتلاك الأسهم. وعندما تتسع هذه العلاوة، يجب أن تتعدل أسعار الأصول نحو الانخفاض أو ترتفع توقعات العائد، مما يتحدى الإقبال الأجنبي الطويل الأجل على الأدوات المقومة بالدولار.

## أهمية ذلك

يحمل هذا التحول في معنويات المؤسسات تداعيات كبيرة على المستثمرين الدوليين، وخزائن الشركات، والاستقرار الاقتصادي الكلي. وعلى مدى العقد الماضي، كانت رواية "TINA" محركاً رئيسياً للهيمنة المالية الأمريكية. فقد ضخت صناديق التقاعد الأجنبية، ومديرو الثروات السيادية، والمؤسسات المالية الخاصة رؤوس الأموال باستمرار في أسواق الأسهم الأمريكية لأنه لم تكن هناك منطقة جغرافية أخرى توفر سيولة أو نمواً في الأرباح أو حجماً من الابتكار يقارن بها.

وإذا تعثر صعود أسهم الذكاء الاصطناعي أو استقر في فترة من العوائد المنخفضة، فإن مبرر الاحتفاظ بزيادة أوزان الأصول الأجنبية في الأسهم الأمريكية عند مستويات قياسية سيزول أو يضعف. ولن تؤثر عملية التدوير والاستثمار بعيداً عن الأسواق الأمريكية على مؤشرات الأسهم فحسب، بل ستؤثر أيضاً على قيمة الدولار الأمريكي. فقد دعم تدفق رؤوس الأموال العالمية إلى Wall Street العملة الخضراء باستمرار، مما ساعد على تعويض العجز التجاري الأمريكي الكبير والتوسع في العجز المالي الحكومي. وإذا قرر المستثمرون الأجانب أن الأسهم الدولية في أوروبا أو اليابان أو الأسواق الناشئة تقدم عوائد أفضل معدلة بحسب المخاطر، فإن هروب رؤوس الأموال الناتج قد يمارس ضغطاً هبوطياً على الدولار مع رفع تكاليف الاقتراض عبر أسواق الدخل الثابت الأمريكية.

علاوة على ذلك، وصلت سوق الأسهم الأمريكية إلى مستويات قياسية من التركيز. وترافق ذلك مع أن مجموعة صغيرة من شركات التكنولوجيا أصبحت تمثل نسبة كبيرة على غير العادة من إجمالي القيمة السوقية في المؤشرات المرجعية الرئيسية. وإذا أدى التعب من أطروحة الاستثمار المحيطة بتحقيق أرباح من الذكاء الاصطناعي إلى انخفاض مستمر في تقييم هذه الشركات العملاقة، فإن صناديق مؤشرات السوق العامة التي يحتفظ بها ملايين مستثمري التجزئة والمؤسسات حول العالم ستتحمل خسائر مباشرة، بغض النظر عن مدى جودة أداء القطاعات غير التكنولوجية.

## الخلفية التاريخية

نشأت عبارة "لا يوجد بديل" (TINA) في الفلسفة السياسية، لكن خبراء الاستراتيجية في Wall Street اعتمدوها خلال الأزمة المالية العالمية بعد عام 2008. ومع خفض البنوك المركزية أسعار الفائدة الرئيسية إلى الصفر وانخراطها في تيسير كمي واسع النطاق، تلاشت العوائد التقليدية على الديون السيادية وما يعادل النقد. وأصبحت أسواق الأسهم — وخاصة الأسهم الأمريكية ذات القيمة السوقية الكبيرة — الوجهة الافتراضية لرؤوس الأموال الباحثة عن النمو.

وعقب الاضطرابات الاقتصادية الناجمة عن جائحة COVID-19 وما تلاها من ارتفاع التضخم العالمي، رفعت البنوك المركزية، بقيادة مجلس الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي، أسعار الفائدة الرئيسية بشكل حاد بين عامي 2022 و2024. وفي حين أن العوائد الأعلى أعادت إحياء بدائل الدخل الثابت، فإن الظهور التجاري السريع لبرامج الذكاء الاصطناعي التوليدي في أواخر عام 2022 أثار موجة جديدة من الحماس في سوق الأسهم. واندفع المستثمرون نحو مصنعي أشباه الموصلات، ومزودي البنية التحتية السحابية، ومنصات البرمجيات القادرة على نشر نماذج اللغات الكبيرة.

وبين عام 2023 ومُنْتَصَف عام 2026، التزمت شركات أجهزة وبرمجيات التكنولوجيا بإنفاق مئات المليارات من الدولارات على النفقات الرأسمالية، وإنشاء مرافق مراكز بيانات ضخمة وشراء معالجات متخصصة. وفي حين حقق هذا الإنفاق الرأسمالي إيرادات قصيرة الأجل هائلة لمصممي الرقائق وموردي المعدات، ظهرت تساؤلات تدريجياً بشأن الجدول الزمني لتطبيقات المؤسسات النهائية لتوليد تدفقات نقدية متناسبة. وبدأ محللو السوق يلاحظون أن شركات التكنولوجيا الكبرى تزيد ميزانياتها الرأسمالية بأسرع من فتح قنوات واضحة لتحقيق الأرباح من البرمجيات.

وباعتباره بنك استثمار بارزاً يقع مقره الرئيسي في آسيا، يحتل بنك نومورا موقعاً ممتازاً لمراقبة تدفقات رؤوس الأموال عبر الحدود. وتعد المؤسسات الاستثمارية الآسيوية — بما في ذلك شركات التأمين على الحياة اليابانية وصناديق التقاعد الحكومية — من بين أكبر حائزي السندات والأسهم الأمريكية عالمياً. وغالباً ما تشير التحذيرات الصادرة عن شركات الوساطة الآسيوية الكبرى إلى تغير تفضيلات توزيع الأصول بين الصناديق السيادية والخاصة غير الأمريكية.

## ردود الفعل

قسم النقاش حول تقييمات سوق الذكاء الاصطناعي Wall Street ومديري الأصول الدوليين إلى معسكرين متميزين. ويرى مؤيدو قطاع التكنولوجيا أن مرحلة البناء الحالية تماثل الاستثمارات المبكرة في الاتصالات والبنية التحتية للإنترنت خلال أواخر التسعينيات. ويفترض المتفائلون في السوق أنه على الرغم من أن النفقات الرأسمالية المبكرة ثقيلة، فإن مكاسب الإنتاجية النهائية عبر الرعاية الصحية والمصانع والخدمات المالية والخدمات اللوجستية ستبرر مكررات الربحية الحالية.

وعلى العكس من ذلك، ردد المتشككون في السوق وخبراء الاستراتيجيات الاقتصادية الكلية بشكل متزايد المخاوف الموضحة في بحث نومورا. ويوضح الناقدون أن مكررات التقييم المرتفعة لا تترك سوى هامش ضئيل للأخطاء التشغيلية أو التأخيرات في الاقتصاد الكلي. وأشار المحللون في أوروبا وآسيا إلى أن الأسواق الدولية تقدم مكررات تقييم أقل بكثير إلى جانب عوائد توزيعات أرباح عالية، مما يجعلها جذابة بشكل متزايد إذا تباطأ نمو الأرباح الأمريكية.

كما تراقب البنوك المركزية العالمية والهيئات التنظيمية ديناميكيات الأسهم هذه. وحذرت تقارير الاستقرار المالي التي تنشرها السلطات النقدية مراراً وتكراراً من أن تركز سوق الأسهم المرتفع يزيد من الهشاشة الهيكلية للنظام أمام التحولات المفاجئة في معنويات المستثمرين أو خيبات الأمل غير المتوقعة في أرباح الشركات.

## ما لا نعرفه بعد

- **الأطر الزمنية لتحقيق الأرباح:** تظل المدة الدقيقة المطلوبة لعملاء برمجيات المؤسسات الكبرى لتحقيق مكاسب إنتاجية ملموسة من تطبيقات الذكاء الاصطناعي غير مؤكدة، مما يجعل مستويات الإنفاق لدى الشركات عرضة للتخفيضات المفاجئة. - **نطاق إعادة التوزيع:** ليس من الواضح ما إذا كان المستثمرون المؤسسيون الدوليون سيشاركون في تصفية هيكلية واسعة النطاق للأسهم الأمريكية أم سيكتفون بتجميد التوزيعات الجديدة لرؤوس الأموال مع توسيع الاستثمارات في أوراق الدفع والأسهم الأوروبية أو اليابانية أو الناشئة. - **تأثيرات السياسة المالية:** يظل مدى تأثير العجز المالي ومستويات الدين الوطني في الولايات المتحدة بشكل مباشر على الطلب الأجنبي على أوراق الخزانة إذا تباطأت تدفقات الأسهم سؤالاً مفتوحاً. - **توجيهات الإنفاق الرأسمالي للشركات:** يتبقى أن نرى ما إذا كانت شركات التكنولوجيا الكبرى العملاقة ستحافظ على إنفاق مرتفع على البنية التحتية في الفصول المالية اللاحقة إذا اشتد اعتراض المستثمرين أو رفضهم.

## ما يجب مراقبته

- **نتائج الأرباح الربع سنوية لشركات التكنولوجيا:** ستوفر البيانات المالية الصادرة عن كبار منتجي أشباه الموصلات، ومزودي المنصات السحابية، وموردي برمجيات المؤسسات بيانات ملموسة بشأن نمو إيرادات البرمجيات وخطط توزيع رؤوس الأموال. - **تقارير تدفقات رؤوس الأموال الدولية لوزارة الخزانة (TIC):** ستوضح البيانات الشهرية الصادرة عن وزارة الخزانة الأمريكية ما إذا كانت البنوك المركزية الأجنبية والصناديق المؤسسية مشترين صافين أم بائعين صافين للأسهم والسندات الأمريكية. - **تحركات أسعار الصرف:** ستعكس التقلبات في مؤشر الدولار الأمريكي (DXY) مقابل العملات الرئيسية، وخاصة الين الياباني واليورو، تحول الطلب على الأصول عبر الحدود وتكاليف التحوط من العملات. - **فروق أسعار الفائدة بين البنوك المركزية:** ستؤدي تعديلات السياسة النقدية من قبل مجلس الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي وبنك اليابان إلى تغيير فروق العوائد، مما يؤثر على اتجاهات تدفق رؤوس الأموال العالمية في أدوات الدخل الثابت.

تستند هذه المقالة إلى تغطية إخبارية أصلية نشرها Yulu Ao.